澄清阿里上市的誤解和誤讀

“華人圈電商巨頭”阿里本周二向美國(guó)證監(jiān)會(huì)提交在美上市招股說(shuō)明書。這是阿里“成名”后謀求在美上市的第二次嘗試。數(shù)年前，阿里曾有過一次欲在納斯達(dá)克上市的努力，無(wú)奈因股權(quán)“私有化”風(fēng)波導(dǎo)致上市失敗。數(shù)年之后，經(jīng)多輪代價(jià)不菲的股權(quán)結(jié)構(gòu)“改造”，阿里的股權(quán)架構(gòu)與美國(guó)的上市規(guī)矩已大體接軌，故而，對(duì)阿里再度赴美國(guó)上市能否如愿，不光美國(guó)股市包括全球資本市場(chǎng)均普遍予以看好。

在未來(lái)的幾天里，阿里注定是被全球資本市場(chǎng)熱議的電商明星。接下來(lái)，若阿里能走好走穩(wěn)上市的后續(xù)步履而最終實(shí)現(xiàn)上市，阿里有望成為全球最大的互聯(lián)網(wǎng)上市公司之一。保守估計(jì)，阿里在美上市至少能融得百億美元的巨資；樂觀估計(jì)，逼近兩百億美元也并非沒有可能。結(jié)局究竟是“保守”還是“樂觀”決取于阿里的運(yùn)氣，尤其要看美國(guó)投資者對(duì)投資阿里“錢景”所持的真實(shí)態(tài)度。

阿里赴美上市的消息一經(jīng)披露，國(guó)內(nèi)輿論的反應(yīng)主要集中在兩個(gè)方面，一是羨慕馬云輕松摘取國(guó)內(nèi)“超超級(jí)富豪”的頭銜；二是既然阿里這么優(yōu)秀，這么能賺錢，政府為什么不支持阿里在國(guó)內(nèi)上市，把阿里超常規(guī)發(fā)展成長(zhǎng)所收獲的巨額紅利留給國(guó)內(nèi)老百姓，而非得讓阿里的“紅利”肥了美國(guó)的“田”？于是國(guó)內(nèi)證券法規(guī)的保守與落伍，上市制度的刻板與僵化，如同一股“無(wú)名火”，集中向證監(jiān)會(huì)等國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)“潑”去。其實(shí)，這類普遍質(zhì)疑雖情有可原，但也存有很大的誤解與誤讀。也即，盡管國(guó)內(nèi)股市投資者人數(shù)乃世界之最，但若論對(duì)上市規(guī)則的了解與理解，中國(guó)股市的投資者還有大量常識(shí)要補(bǔ)。就此我們不妨從阿里的股權(quán)結(jié)構(gòu)談起：

在赴美上市前，人們只知曉阿里特能賺錢，是全球都叫得響的電商巨頭，但對(duì)阿里的股權(quán)結(jié)構(gòu)——作為商業(yè)秘密，只是偶爾在上市公司雅虎（阿里控股大股東之一）的年報(bào)中有所模糊的披露。隨著阿里招股說(shuō)明書的“硬性”披露，阿里的股權(quán)結(jié)構(gòu)才最終浮出水面。原來(lái)，作為獨(dú)立控股股東，日本的軟銀是阿里的第一大股東（控股34.4%），雅虎則是第二大股東（控股22.6%）。若將二者相加，總控股額度高達(dá)60%。

就此，我們可作兩個(gè)形象比喻：第一，鬧了半天，阿里的大老板并非馬云和它的管理團(tuán)隊(duì)，軟銀與雅虎才是阿里真正的大老板；第二，若從控股權(quán)決定公司歸屬權(quán)的通行原則出發(fā)，說(shuō)句令國(guó)人難免嘆息的大實(shí)話，阿里盡管十分了得，卻并非一家國(guó)內(nèi)公司而是外國(guó)公司。而除了美國(guó)股市等極少數(shù)個(gè)例之外，包括中國(guó)在內(nèi)，世界上開設(shè)有股市的絕大多數(shù)國(guó)家，目前都還不允許外國(guó)公司在本國(guó)股市上市。如此制度安排包括法律設(shè)計(jì)，與國(guó)家的保守與開放大體無(wú)關(guān)，與所在國(guó)家希望本國(guó)股市盡量確保有序運(yùn)營(yíng)，規(guī)避股市風(fēng)險(xiǎn)、盡可能保護(hù)本國(guó)投資者利益有關(guān)。

當(dāng)然，就中國(guó)而言，未來(lái)某個(gè)時(shí)候允許外國(guó)公司在中國(guó)上市也是毫無(wú)疑問的，但受制于國(guó)內(nèi)股市現(xiàn)狀和監(jiān)管能力，短期內(nèi)要這么做的條件尚不具備。

選擇上市，除了公司基本面尤其是財(cái)務(wù)狀況良好之外，還得講究天時(shí)、地利與人和。至少?gòu)奶鞎r(shí)作考量，目前并非阿里赴美上市賣出最高價(jià)錢的時(shí)機(jī)。阿里如今在美上市，筆者估計(jì)馬云有三方面的顯見考量：

其一，阿里攤子已鋪得很大，發(fā)展模式是以舊項(xiàng)目贏利來(lái)維持新項(xiàng)目成長(zhǎng)，央行為綢繆互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)，突然暫停二維碼、虛擬信用卡等支付業(yè)務(wù)等令，措手不及的馬云急需開辟新財(cái)源為新項(xiàng)目“供糧”；

其二，與京東、騰訊等同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)急需補(bǔ)充大把資金；

其三，盡管阿里的交易額已名列國(guó)際前茅，但要盡快實(shí)現(xiàn)由“華人圈電商巨頭”到“國(guó)際電商巨頭”的華麗轉(zhuǎn)身更需要大把資金。如無(wú)特殊意外，阿里最終在美上市成功率較高。

符慕欣（上海 學(xué)者）