債市“久旱逢甘霖” 降準后仍需謹慎

央行意外之舉猶如甘霖灑在久旱的銀行間市場，靴子的落地或將給債券市場預期以“興奮劑”的促動作用，但筆者認為不可就此盲目樂觀，因為即便市場流動性緊張的局面有所改觀，短期內對短端債券有引導作用，但是中長期債券收益率走勢仍取決于政策面轉向的明確信號。

從去年11月底降準以來，市場的預期就從未消除過。對于上次降準，不少專業研究機構認為將開啟降準通道，但事實證明那次只是配合全球主要央行應對危機，向市場注入流動性的個體性行動。春節前銀行間市場資金面的驟然緊張使市場成員翹首以盼降準來臨，但央行出乎市場意料地以逆回購應對流動性緊張，使市場成員繃緊的神經得不到任何舒緩，因為逆回購只解“近渴”。春節后，決策層的講話就不斷地向市場傳遞著耐人尋味的信號，其中最有分量的當屬溫總理在中南海召開的座談會上提到的“預調微調從一季度就要開始”的言論。對于高層講話后第一次出臺的具有實質性和指導意義的貨幣政策，這對改善市場預期以及研判今年政策的走向是具有積極意義的。

需要指出的是，此次降準仍然是在流動性嚴重趨緊的背景下出臺的，但筆者認為平復市場利率的高企，從而降低利率中樞，恢復企業融資意愿，激發貸款需求使流動性回到實體經濟，可能此次降準的最主要目的，也切合“保增長”的基調。此次降準，雖可短期內緩解市場對流動性的擔憂，但筆者認為對銀行間債券市場仍應謹慎樂觀。

第一、此次降準后釋放出來的資金大約在4000億，但從年初至今法定準備金實際增加也大約在4000億。換句話說，兩者基本相當，整個銀行的超儲率又回落至年初水平。因此回購利率短期在降準以及國庫現金招標的刺激下會回落，但空間有限，除非央行繼續停發央票和持續地凈投放；

第二、在全年保增長的基調下，經濟增速下滑將得以放緩，通過降準投放流動性支持經濟只是宏觀政策的目標之一，為鞏固控制通脹的成效，今年絕無可能放開流動性，因此債市在降準的短期刺激下或將修正2月份以來收益率調整的幅度，而震蕩勢將成為今年的常態；

第三、目前主流觀點認為貨幣政策處于放松的前期，CPI回落趨勢愈發明顯，但筆者認為通脹仍不可掉以輕心，實體經濟的復蘇對上游需求與價格的拉動是顯著的，中央政府至今仍強調調控樓市以防通脹抬頭可見一斑。

降準首日，市場整體仍處于謹慎觀望的態度。由于降準24日才正式實行，上午資金面仍無大的改觀，債市賣盤在預期改善的影響下大幅調低賣出收益率，而買盤報價收益率較上周五略有下調，但買賣雙方的報價相距甚遠，顯示買盤的謹慎，直至午盤成交才稍顯活絡，成交利率以及做市商雙邊報價均未出現大幅回落，比如10年政策性金融債僅回落3個基點左右，成交在4.03~4.05%附近，10年國債也成交在3.5以上。

筆者認為，此次降準的積極因素或促使債市延續“小牛”行情，但目前債市收益率依然處于歷史均值的下方，近半個月的調整行情只是在降準政策的出臺予以中斷，因此僅僅降準導致收益率大幅回落的概率不大。在2月份經濟數據公布之前，如果處于政策真空，債市收益率總體或將震蕩下行，對于下行空間仍謹慎樂觀對待，除非資金面或政策面有更為實質性的利多因素刺激，才能激發市場做多的熱情。