經濟學家把脈中國經濟動向

金融研究所所長王國剛：回歸實體經濟應是金融改革重心

近年來，中國貨幣政策定位出現了諸多變化：1999-2003年，實行穩健的貨幣政策；2004-2007年，穩健貨幣政策的取向是適度從緊；2008年實行從緊的貨幣政策；2009-2010年實行適度寬松的貨幣政策；2011-2014年實行穩健的貨幣政策，其中，2013年10月份以后，取向為“緊平衡”。2013年貨幣政策工具的使用，除公開市場業務外，新采取如下措施：常備借貸便利(SLF)，以抵御銀行體系流動性的臨時波動；2013年7月20日出臺了放開貸款利率下限的措施；9月24日，在取消貸款利率下限之后，央行推進了金融機構市場利率定價自律機制的建設。10月25日，貸款基礎利率集中報價和發布機制(LPR)在試運行一個月后正式運行。

當前經濟運行中的資金就總量而言是充裕的。2013年，廣義貨幣(M2)余額110.65萬億元，同比增長13.6%，高于年初預計的全年13%的目標值；狹義貨幣(M1)余額33.73萬億元，同比增長9.3%，高于2012年同期的6.5%增幅。因此，從貨幣供應角度說，經濟運行中的貨幣數量是能夠滿足需要的。2013年社會融資規模為17.29萬億元，比2012年同期多1.53萬億元。這說明，經濟運行中的資金總體上是充足的。人民幣貸款增加8.89萬億元，同比多增6879億元。人民幣貸款余額71.90萬億元，增長14.1　%，高于GDP7.7%的增長率，因此，貸款環境并不太緊。

2013年的貨幣政策總體上保障了經濟金融運行的正常秩序，支持了宏觀經濟目標的實現。2014年還將繼續實行穩健的貨幣政策，M2在14%左右、M1在9%左右、貸款增長率在14%左右，經濟運行中的資金是有保障的。2014年貨幣政策工具的使用，將根據居民消費價格指數(CPI)增長率的變化和外匯儲備數量的增加而擇機出臺。如果CPI連續3個月出現4%以上，可能需要提高存貸款基準利率；如果通過外貿和外商投資等路徑流入的外匯數量減少，則可能進一步降低法定存款準備金率，反之亦然。

2013年，金融運行中凸顯了一系列值得關注的隱憂問題，主要表現有五個方面：第一，2012年中央經濟工作會議提出，要降低實體經濟部門的融資成本，但2013年的金融運行中，這一問題不僅沒有解決，反而有進一步加重趨勢。第二，通過銀信合作、銀證合作、銀保合作等路徑，銀行大量資金流向實體經濟部門(包括地方政府融資平臺、房地產等)，抬高了資金利率水平。第三，資金錯配情形加重，引致了2013年5-6月和11月下旬以后的銀行間拆借利率(尤其是7日以內)的飆升。第四，金融機構為自己服務的程度和規模不僅沒有降低，反而在加重。第五，公司債券成為間接融資工具，是銀行貸款的補充品；與此對應，銀行理財產品基本屬于存款的補充品。

作為應對，6月24日11時，中國人民銀行辦公廳發出“關于商業銀行流動性管理事宜的函”，強調：商業銀行要密切關注市場流動性形勢，加強對流動性影響因素的分析和預測，做好半年末關鍵時點的流動性安排。商業銀行應針對稅收集中入庫和法定準備金繳存等多種因素對流動性的影響，提前安排足夠頭寸，保持充足的備付率水平，保證正常支付結算；按宏觀審慎要求對資產進行合理配置，謹慎控制信貸等資產擴張偏快可能導致的流動性風險，在市場流動性出現波動時及時調整資產結構；充分估計同業存款波動幅度，有效控制期限錯配風險；金融機構特別是大型商業銀行在加強自身流動性管理的同時，還要積極發揮自身優勢，配合央行起到穩定市場的作用。

各金融機構要統籌兼顧流動性與盈利性等經營目標，合理安排資產負債總量和期限結構，合理把握一般貸款、票據融資等的配置結構和投放進度，注重通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展，避免存款“沖時點”等行為，保持貨幣信貸平穩適度增長。

隨后，6月25日18時，中國人民銀行發出“合理調節流動性　維護貨幣市場穩定”一文，一方面強調截至6月21日，全部金融機構備付金約為1.5萬億元。通常情況下，全部金融機構備付金保持在7千億元左右即可滿足正常的支付清算需求，所以。從總體看，當前流動性總量并不短缺。另一方面，強調要把穩健的貨幣政策堅持住、發揮好。“同時，也要根據市場流動性的實際狀況，積極運用公開市場操作、再貸款、再貼現及短期流動性調節工具(SLO)、常備借貸便利(SLF)等創新工具組合，適時調節銀行體系流動性，平抑短期異常波動，穩定市場預期，保持貨幣市場穩定，為金融市場平穩運行和經濟結構調整、轉型升級創造良好貨幣條件”。

然而，2014年，上述問題或將延續。如果不盡早予以認識并采取措施予以化解，這些問題的發生頻率和程度都可能加重。另一方面，在經濟增速下行過程中，貸款等金融資產的不良數額可能增加；在去過剩產能的過程中，貸款等金融資產的不良數額也將增加，對此，既需要有一個冷靜的認識，也需要在政策面上盡早做出安排。

要根本解決這些問題，關鍵還要靠改革。金融改革的重心，應該是回歸實體經濟。金融內生于實體經濟部門實際上有著兩條路徑：一是金融機構的路徑，即通過實體經濟的發展，獨立出了專門從事金融業務活動的金融機構；二是金融市場的路徑，即實體經濟中的實體企業和城鄉居民可以直接進入金融市場，以自己的名義發行和交易各種金融產品。“金融回歸實體經濟”的重心在于使得實體企業和城鄉居民能夠直接進入金融市場。當前應以公司債券為基本抓手，推進金融回歸實體經濟，展開中國金融體系再造的工程。在金融運行中，存在著眾多可用公司債券予以化解的矛盾：貨幣供應量高企、銀行信貸資金的期限錯配、推進債務率降低、推進資產證券化、緩解小微企業的融資難和熨平股市波動。

在金融改革中，公司債券的功能舉足輕重，包括：利率市場化改革、存款保險制度、推進商業銀行業務轉型、資本賬戶中的交易項下開放和推進亞洲債券形成。推進公司債券發展需要落實三個機制：發行的注冊制，直接向實體企業和城鄉居民發行，利用網絡展開交易。在公司債券回歸直接金融的條件下，擇機出臺“貸款人條例”，以促進實體企業間的資金借貸發展；修改《票據法》，發展融資性票據；推進金融租賃機制的發展，準許實體企業根據經營運作的發展要求，設立融資租賃公司或介入融資租賃市場。